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股市咋办? 国务院问计6学者


对于那些源源不断闯入的新投资者,现在的股市会是他们的“泰坦尼克号”吗?中国经济会受累于这样的股市吗?

这些,也正为中国的最高决策当局所关注。

本报获知,4月26日,国务院有关领导召集国内6位比较活跃的经济学家,专门讨论中国股市的问题。据了解,国务院一位副秘书长参加了此次会议,而学者除哈继铭、巴曙松外,其他4位也都来自国内主要的证券机构和政府研究机构。

整个会议主要围绕当前股市估值是否合理、是否已有泡沫、是否需要开征资本利得税等展开。参会人士透露的信息,争论颇为激烈,而且分为意见相左的两个阵营。

过去几年中,国务院领导曾多次召集各个领域的经济学家研判经济走势,专门就资产价格问计学者,还是第一次。

此时股市市值已超过全年GDP的70%。

泡沫争论之一:估值水平合理

4:2。

中国当前股市是否存在严重泡沫?这是会议的核心问题之一。参会学者中,有4位认为当前的估值是可以接受的,2位则认为中国股市已经出现了严重的泡沫。

刚刚公布的数据显示,目前A股的市盈率(P/E)只有31倍,对高速成长的市场而言,仍处于相对安全的状态。如此的估值水平是因为上市公司业绩有了很大提升。

这也正是股市估值水平“可接受”论者的主要论据。

2006年,上市公司净利润同比增长45.81%。今年第一季度的数据显示,上市公司整体的净利润同比增幅超过70%。

北京师范大学金融研究中心主任钟伟认为,从财务角度看,目前股市的基础比较稳定,因为企业盈利在高速增长,人民币稳固升值,每年升值维持在5%-7%左右的速度,也导致A股价值可以重估。

持这种观点的学者认为,如果企业盈利快速增长,当前的估值就有合理性。因为随着上市公司利润的迅速增长,中国股市整体的市盈率在迅速下调。而市盈率是衡量股票,或者市场估值水平的重要指标之一。

面对同样的业绩增长,泡沫论者看法迥异。这部分学者认为,这些利润中不少是来源于上市公司交叉持股所产生的巨额投资收益,其增长是基于股价的上涨,不是企业内生的盈利能力,且很难持续。

以中信证券为例,中国人寿、雅戈尔、两面针等上市公司都大量持有其股份。这些公司所持有的股份占中信证券总股本的约20%。统计显示,仅中信证券的股价上涨给这些公司带来的利润就超过270亿元。而2006全年,所有上市公司的总利润为3604.51亿元。

目前,上市公司披露的投资收益占整个净利润的比重,已经从2005年的不到3%上升到超过7%。中信证券策略分析师程伟庆说,他们已经在研究交叉持股对上市公司利润的影响。他认为,股市已处于“合理估值范围的上缘”。

渣打银行高级经济学家王志浩说,如果没有政策出台,上海综合指数在1个月内冲击5000点都是可能的。那么,当时的估值水平将远远超出合理的边界。

泡沫争论之二:流动性过剩

流动性过剩和高昂的市场情绪同时存在,更会助推股票的高估状态。5月7日,瑞银集团在其分析报告中称,股票市场的自我纠正机制不可能完全改变高估状态。

在经济学家王小广看来,现在是经济过热,股市也过热。他一直主张加息才能使资本市场降温。事实上,“五一”后,股市大涨,有很大的原因是之前预期会加息而未加所致。

对于流动性过剩矛盾,货币政策当局仍未有有效手段解决这个问题。4月18日,召开的国务院常务会议对此的措辞是“抓紧缓解”。

接近决策层的人士说,仅靠央行的流动性对冲政策,不可能从根本上解决,只能是为结构性调整争取时间。

流动性过剩的根本原因在于结构性的贸易顺差。5月10日,央行第一季度货币政策报告提出,当前在进一步加强流动性管理的同时,应继续强化货币政策与财税、贸易等政策的协调配合,采取以扩大内需的一揽子结构性政策为主、汇率政策为辅的战略,促进国际收支趋于平衡。

这个报告称,结构性政策虽难以在短期内见到成效,但必须尽早着手。接近决策层的人士说,证券监管当局的判断是,这难免导致股票市场的持续高估,股票市场也因此可能会出现剧烈调整,但这不会改变市场长期向好的趋势。

泡沫争论之三:羊群效应

当前的市场情绪已经不可同日而语。钟伟说,A股投资者的队伍已完全改观,近一两年入市的新股民成了生力军,他们没有痛苦经历与记忆,投资更加激进。

而这一投资者的队伍正在以史无前例的速度扩张。中国证券登记结算公司的统计显示,长假后的第一个交易日,新增A股开户数达到破纪录的36.8万户。此前,最高纪录是4月24日的31.1万户。

参与讨论的学者担忧,在这些投资者中,很多人缺乏基本的投资知识。

当然,并不是所有的人都在疯狂。

深圳证券交易所最新发布的统计数据显示,截至3月末,持有深圳A股的个人投资者大约为1121万户,约有340万股民在今年以来清空了深圳A股账户,或是新开户后期末没有交易股票。

对股市泡沫的争论,北京科技大学经管学院教授赵晓认为,明显泡沫与无泡沫论,这两种力量同时并存。问题是要把握合适的时机用经济手段去做调控,而现在就是一个好的调控时机―――泡沫尚在萌动阶段,如果等泡沫大了,再去调控就失去了意义。

而财政部的一位官员说,现在股市怎样走、泡沫到底有多大,还很难下定义,但他比较担忧,因为资产价格与价值是脱节的。

赵晓说,他不主张过分渲染资本市场的“泡沫”,更不建议为了抑制泡沫就不顾一切去打压。

什么样的箭在弦上

五一长假之后,仅仅两天,上证综合指数上涨超过了5%,站在了4000点上方。

瑞银集团亚洲首席经济学家安德森认为,这增加了政策出台的风险。而渣打银行高级经济学家王志浩也判断,随着上海综合指数从4000点向5000点迈进,出台某种政策的可能性显著增加。

“跟我聊的很多客户都很关注央行什么时候加息、还有更进一步的流动性紧缩政策吗?”不过安德森说,我们相信,这些问题是一个误导。在安德森看来,低利率和央行的紧缩政策不是市场的根本驱动力。“我们应该盯住中国证监会”。

在5月10日的报告中,安德森指出了三种可能的前景:第一,在新基金流入股票市场方面出台新的管控措施;第二,采取措施,限制券商过度举债经营;第三,在股票投资工具上征收资本所得和短期交易税。

实际上,本报获悉,被一些主张调控股市的人认为是很好手段的资本利得税,在4月26日的会议上也引起了激烈的争议。

资本利得税是一个好的手段吗?据王志浩的了解,中国的机构投资者广泛地反对这个税种,他们认为这将是对市场造成“致命打击”的政策。王志浩说,即便在美国,资本利得税也是一个争议极大的税种。在英国,这个税种的税率高达20%。

经济学人集团中国首席代表许思涛认为,开征资本利得税并不可取。他说,根本还是要解决资本项下开放步伐加快、加大的问题;可以有一些缓冲―――比如香港人民币债券可以动手做起来、QDII更为开放,上调准备金率幅度大一些、加息等。

但北京师范大学金融研究中心主任钟伟认为,资本利得税必须开征。中国正在越来越富裕,像来自不动产、物业、投资、证券、理财的收入等,诸如由财富产生出来的利润就应该开征。

在调控股市过热中,央行会扮演何种角色?这是最为人关注的。央行行长周小川在瑞士巴塞尔参加国际清算银行(BIS)10国央行行长会议期间承认,中国的股市泡沫令人担忧,央行正密切监控资产价格。

经济学人集团中国首席代表许思涛说,股市过热,世界上并没有绝对标准,像美联储是否应该把股票价格考虑在货币政策中,这种争论已有几十年,但至今学术上仍没有定论;毕竟央行不是全能的。

上述财政部官员说,股市很明显存在严重泡沫,但他认为,政府应该不会出面去行政调控市场,只能是采取经济手段,而非直接干预市场。

尽管很同意政府应该在市场中保持裁判角色,但渣打银行高级经济学家王志浩并不反对政府介入市场调控泡沫。他说,中国的利率和汇率并不是由市场决定,而资本市场还没有充分发展;在中国的资产价格和更广泛的宏观经济之间,还存在着许多扭曲。

经济学家们建议,如果要调控,仅靠央行是不够的。实际上,央行大手笔回收流动性,以及最近的加息,并未遏止中国股市继续上涨的步伐。

王志浩说,他们预计央行可能有2次或者更多的加息行动,每次会上调27个基点。但即使如此,也不可能根本改变市场。

现在,决策层似已张弓搭箭,但是,什么样的箭在弦上,最后发出的又会是怎样一支箭?



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